Kaip pinigų politika veikia kainas, yra klasikinis makroekonomikos klausimas. Ji įgavo naują postūmį po pastarojo meto infliacijos šuolio ir staigiai sugriežtintos pinigų politikos Federalinio rezervo banko bei kitų pasaulio centrinių bankų (English et al. 2024). Daugumoje makro modelių išoriniai pinigų politikos pokyčiai lemia ir uždelstą, ir mažiau nei „vienas su vienu“ poveikį kainoms. Empirinis šio klausimo darbas duoda įvairių rezultatų, susijusių su šio delsimo trukme ir praėjimo dydžiu (Ramey 2016). Tai palieka daug netikrumo dėl klausimo, per kiek laiko infliacija vėl pasieks savo tikslą.
Neseniai paskelbtame dokumente (Aruoba ir Drechsel 2024) šį klausimą apšvietėme naujai, nagrinėdami išskaidytų kainų eilučių atsakymus į išorinius palūkanų normos pokyčius. Mūsų prielaida yra ta, kad skerspjūvio kainų analizė padeda atskleisti pinigų politikos poveikį infliacijai. Pavyzdžiui, jei skirtingų kainų didžiausio atsako laikas skiriasi, suvestinės eilutės greičiausiai užmaskuoja šį nevienalytiškumą ir todėl nutylės apie galimai svarbią pinigų perdavimo mechanizmo ypatybę. Be to, skirtingų kainų eilučių svarba suvestiniuose kainų indeksuose nuolat kinta, o tai laikui bėgant gali pakeisti pinigų politikos perdavimą.
Išskaidytų kainų tyrimas naudojant vietines prognozes ir nustatytus pinigų politikos sukrėtimus
Mes sutelkiame dėmesį į asmeninio vartojimo išlaidų kainų indekso (PCEPI) sudedamąsias dalis dėl dviejų priežasčių. Pirma, PCEPI yra FED taikomas kainų matas. Antra, PCEPI gali būti išskaidytas taip, kad jis būtų gana nuoseklus laikui bėgant. Ekonominės analizės biuras (BEA) teikia PCEPI duomenis keliais suskirstymo lygiais. Pavyzdžiui, grubiausias išskaidymo lygis padalija kainas į prekių ir paslaugų kainas. Geriausias išskaidymo lygis, kurį tiriame savo analizėje, apima, pavyzdžiui, korekcinių akinių ir kontaktinių lęšių, odontologijos paslaugų ar vandens transporto kainas.
Metodologiškai mes naudojame daugybę vietinių projekcijų (Jordà 2005), kad įvertintume impulsinio atsako funkcijas (IRF) skirtingomis kainomis, kad nustatytų išorinius sukrėtimus iki tikslinės federalinių fondų normos (FFR). Naudojame Aruobos ir Drechselio (2022) nustatytas pinigų politikos šokų eilutes, kad galėtume analizuoti tikėtinus išorinius palūkanų normų pokyčius. Mes sutelkiame dėmesį į 1982–2008 m. imties laikotarpį, per kurį FED taikė federalinių fondų palūkanų normą, o nestandartinė pinigų politika nebuvo naudojama kaip pagrindinė priemonė. Šis pasirinkimas leidžia mums nustatyti ryšį su pinigų politika 2022 ir 2023 m., kuri, be abejonės, buvo vykdoma per „tradicinius“ palūkanų kėlimus ta pačia dvasia, kaip ir laikotarpiu iki nulinės apatinės ribos.
Bendras PCEPI atsakas į pinigų politikos griežtinimą
1 paveiksle IRF pavaizduoti vieno vieneto (procentinio punkto) pinigų politikos susitraukimas. Kairiajame skydelyje rodomas antraštės PCEPI IRF, o dešiniajame skydelyje – pagrindinio PCEPI IRF, į kurį neįtrauktos maisto ir energijos kainos. Kiekvienu atveju atvaizduojame atsaką, 100 kartų didesnę už indekso žurnalą. Ištisinė linija atspindi taško įvertinimą, o užtamsintos sritys atspindi 90 % pasikliovimo juostas, pagrįstas heteroskedastiškumo ir autokoreliacijos nuoseklumo (HAC) standartinėmis paklaidomis.
1 pav Bendras atsakas į pinigų politikos griežtinimą
Antraštės PCEPI IRF rodo laipsnišką mažėjimą ir įprastu lygiu tampa reikšmingai neigiamas tik po 43 mėnesių. Didžiausias sumažėjimas įvyksta po 54 mėnesių, o mūsų taškinis įvertinimas sudaro maždaug 4 % žemesnį kainų lygį po 100 bazinių punktų pinigų politikos susitraukimo, o tai yra ekonomiškai reikšmingas atsakas. Mes randame panašų pagrindinio PCEPI atsako laiką. Reagavimo mastas yra mažesnis nei antraštės PCEPI, o taškinis įvertinimas reiškia, kad kainų lygis sumažėjo 2,5 % po 100 bazinių punktų griežtėjančio šoko. 1 paveiksle pateikti vėluojantys bendrų kainų lygio atsakymų modeliai atspindi esamas literatūros išvadas.
PCEPI subkomponentų atsakai į pinigų politikos griežtinimą
2 paveiksle pavaizduoti kainų IRF trečiajame išskaidymo lygyje, kuris sudaro 15 kainų subkomponentų. Paveikslas atskleidžia gana drastiškus kainų reakcijų skirtumus sugriežtinus pinigų politiką. Kai kurios svarbios kainų kategorijos reaguoja neigiamai po ilgo delsimo ar net teigiamo pradinio atsakymo, o kitos krenta greičiau. Ypač trumpais laikotarpiais yra skirtumų tarp kategorijų, o atsakymų yra neigiami, teigiami ir daug vienodų. Tik ilgesniais laikotarpiais skirtingų kainų kategorijų atsakymai pradeda labiau sinchronizuotis, o daugelis jų tampa labai neigiami.
2 pav PCEPI subkomponentų atsakai į pinigų politikos griežtinimą
Visų pirma pastebime, kad svarbios kategorijos, pvz., benzinas, maistas ir gėrimai ne prekybai skirtose patalpose, ir transporto paslaugos po ilgo delsimo reaguoja neigiamai. Kai kurių komponentų atveju pradinis atsakas į palūkanų normos padidėjimą yra netgi teigiamas, pavyzdžiui, variklinėms transporto priemonėms. Kitos kategorijos, tokios kaip drabužiai ir avalynė, ar pramoginės prekės, po susitraukimo šoko krenta greičiau. Kai kurios ilgalaikio vartojimo prekių kategorijos reaguoja greitai. Įvairios kategorijos rodo atsakymus, kurių negalima atskirti nuo nulio visais horizontais. Kintamųjų dydžių skirtumai taip pat yra dideli. Pavyzdžiui, benzino ir kitų energetikos produktų atsakas kainų lygis sumažėja beveik 50% (nors dydžiai yra panašesni vienas į kitą, įvertinus kiekvienos kainos istorinį standartinį nuokrypį).
3 paveiksle nagrinėjamas geriausias mūsų analizėje aptartas išskaidymo lygis, kurį sudaro 136 skirtingos kainos. Kadangi atskirų IRF braižymas tampa vizualiai nepatrauklus, mes apibendriname savo IRF analizės įžvalgas šiuo suskirstymo lygiu, nubraižydami kainų eilučių dalį, kuri rodo reikšmingą teigiamą arba neigiamą atsaką įvairiais horizontais. Bet kuriuo horizontu daugiau nei 50 % serijų rodo nereikšmingą atsaką. Iš pradžių teigiamų ir neigiamų atsakymų dalis yra maždaug vienoda, todėl atsakymas yra vienodas, o galiausiai, kai pakankamai serijų rodo neigiamą atsakymą, bendras PCEPI atsakymas tampa neigiamas.
3 pav Kainų dalis, kuri rodo reikšmingą teigiamą arba neigiamą atsaką įvairiais laikotarpiais po pinigų politikos sugriežtinimo
Savo darbe aptariame šių išvadų interpretacijas, atsižvelgdami į kainų koregavimo teorijas. Ši diskusija pabrėžia, kad mūsų rezultatus sunku paaiškinti gerai žinomomis kainų koregavimo teorijomis. Nurodome naudingas ateities teorinių tyrimų kryptis.
Reagregavimo pratimai keičiant išlaidų dalis
Taip pat sukuriame savo skerspjūvio IRF įverčių ir jų standartinių paklaidų pakartotinio agregavimo procedūrą. Kad būtų atsižvelgta į tai, kad skirtingų kainų atsakas į pinigų politiką nėra nepriklausomas vienas nuo kito, siūlome vietinių projekcijų sistemai taikyti iš pažiūros nesusijusios regresijos (SUR) metodą, apskaičiuotą pagal įmanomus apibendrintus mažiausius kvadratus (FGLS). Mūsų SUR metodas yra techninis indėlis į literatūrą apie išvadas apie vietines projekcijas ir gali būti svarbus kitoms programoms, kuriose sudaromos išskaidytos vietinės projekcijos ir pageidaujama agreguoti, pavyzdžiui, namų ūkio arba įmonės lygio vietinėse projekcijose.
Atlikdami pakartotinio agregavimo procedūrą, tiriame hipotetinius suvestinius PCEPI atsakymus į pinigų politikos pokyčius, darydami prielaidą, kad išlaidų dalys yra skirtingos, pvz., išlaidų dalis visoje imtyje arba tam tikrais istorijos momentais. Vienas ypač dominantis eksperimentas parodytas 4 paveiksle. Kairiajame skydelyje iš naujo apibendriname savo kainų subkomponentų IRF, naudodami anksčiausius galimus išlaidų svorius (1959 m.) ir naujausius turimus svorius (2023 m.). Kiekvienu atveju mes uždedame PCEPI atsaką, remdamiesi bendrais duomenimis, parodytais 1 paveiksle.
4 pav Iš naujo apibendrinti PCEPI atsakai į pinigų politikos griežtinimą su skirtingomis išlaidų dalimis
Palyginus dvi 4 paveiksle pateiktas paneles, galima sužinoti, ar besikeičiančios išlaidų dalys, pvz., dėl struktūrinių pokyčių, pagreitino ar sulėtino infliacijos reakciją į pinigų politikos pokyčius. Iš paveikslo matyti, kad infliacijos atsakas į pinigų politiką abiem atvejais yra labai panašus. Vadinasi, ilgai uždelstas kainų atsakas į pinigų politiką nepasikeitė dėl skirtingos vartotojų išlaidų elgsenos nuo 1959 m. iki šių dienų.
Diskusija: Ilgas ir kintantis pinigų politikos atsilikimas
Apibendrinant, mūsų rezultatai pakartoja garsiąją Friedmano (1960, 1961 m.) įžvalgą, kad „yra daug įrodymų, kad pinigų pokyčiai daro poveikį tik po didelio vėlavimo ir per ilgą laikotarpį ir kad atsilikimas yra gana įvairus“. Mes pastebime, kad idėja ilgas pinigų politikos perdavimo atsilikimai yra dideli. Taip pat pastebime didelių skirtumų tarp skirtingų kintamųjų atsako laiko, kuriuos nurodome kintamasis atsilieka kainų skerspjūvyje.
Mūsų išvadų pasekmė yra ta, kad 2022–2023 m. palūkanų kėlimo kainų poveikis, jei hipotetiškai būtų vertinamas kaip nenumatytų pokyčių seka, iki 2026 arba 2027 m. visiškai atsispindėtų duomenyse. Aruoba ir Drechsel (2024) aptariame galimus mechanizmus, per kuriuos galėjo įvykti greitesnis atsakas, nei siūlo mūsų vertinimai, tikrindami priklausomybę nuo būsenos ir asimetrijas mūsų vietinės projekcijos sąrankoje.
Nuorodos
Aruoba, B ir T Drechsel (2022), „Identifying Monetary Policy Shocks: A Natural Language Approach“, VoxEU.org, gegužės 17 d.
Aruoba, B ir T Drechsel (2024), „Pinigų politikos ilgas ir kintamas atsilikimas: įrodymai iš išskaidytų kainų indeksų“, CEPR diskusijų dokumentas Nr. 19175.
Anglų kalba, B, K Forbes ir Á Ubide (2024), „Pinigų politikos atsakas į infliaciją po pandemijos: iššūkiai ir pamokos ateičiai“, VoxEU.org, vasario 14 d.
Friedmanas, M (1960), Pinigų stabilumo programa, Fordhamo universiteto leidykla.
Friedman, M (1961), „Pinigų politikos poveikio atsilikimas“, Politinės ekonomijos žurnalas 69: 447–466.
Jorda, O (2005), „Impulsinių reakcijų įvertinimas ir išvados pagal vietines prognozes“, Amerikos ekonomikos apžvalga 95: 161–182.
Ramey, VA (2016), „Makroekonominiai sukrėtimai ir jų plitimas“, Makroekonomikos vadovas 2: 71–162.
Romer, CD ir DH Romer (2004), „Naujas pinigų sukrėtimų matas: išvedimas ir pasekmės“, Amerikos ekonomikos apžvalga 94: 1055–1084.
